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VC/PE學(xué)習(xí)張磊好榜樣？


VC/PE學(xué)習(xí)張磊好榜樣？
Tech星球(微信ID：tech618) 文 | 楊曉鶴 頭圖 | 視覺中國


3年前，一位機(jī)構(gòu)投資經(jīng)理悄悄地在朋友圈說道，“共享充電寶將是最早盈利的共享經(jīng)濟(jì)”，試圖與當(dāng)時看衰共享經(jīng)濟(jì)的輿論博弈。
伴隨著4月份，怪獸等共享充電寶企業(yè)上市或者即將IPO，這一預(yù)言終于被驗(yàn)證。4年21億美元市值，從投資成長性角度來看也不錯。但是，瘋狂的事情不止發(fā)生在一級市場，如今二級市場的投資回報率也同樣令人興奮。近期令這位投資人興奮的投資事件，卻是其基金取得1800%的年回報率。 當(dāng)然，這僅是個人案例，類似高瓴資本和博裕資本等機(jī)構(gòu)，同時在一二級市場長袖起舞的也并不多。但在“時間機(jī)器理論”失效后，全球頂級投資機(jī)構(gòu)軟銀宣布，啟動100億美金資金投資上市公司。 無獨(dú)有偶，硅谷最負(fù)盛名的早期投資機(jī)構(gòu)Benchmark Capital，也宣布將新基金的20%的資金，分配到二級市場，這種一二級貫通投資的趨勢漸漸明顯。 鮮為人知的是，2019年被Wework、Uber兩個知名項目虧哭、負(fù)債1.1萬億日元的世界“首負(fù)”孫正義，在2020年創(chuàng)造了猛增6.4倍，達(dá)到3.551萬億日元（約1870億元人民幣）的凈利潤。據(jù)財報披露，主要是基金投資的收益占到了利益總額的約四分之三。 美股大放水、IPO上市節(jié)點(diǎn)前置、科創(chuàng)板注冊制等一系列外部環(huán)境變化，正對當(dāng)下的投資環(huán)境產(chǎn)生巨大影響。“創(chuàng)投市場的平臺型、結(jié)構(gòu)型機(jī)會已經(jīng)不再，募集的巨大資金如何賺取足夠的回報就成為共同課題”，一位國內(nèi)排名前三的VC機(jī)構(gòu)投資人對Tech星球表示，“學(xué)習(xí)高瓴資本Total Capital（即全階段投資策略），一二級市場都投資了蔚來汽車，抓住頭部項目的全部成長紅利，就成為共同選擇。” 當(dāng)然，高瓴資本在蔚來股價低位時賣出，錯過了蔚來2020年的股票飆升神話，強(qiáng)如張磊（高瓴資本創(chuàng)始人）也會看錯，這也表明，要成為中國的黑石集團(tuán)，一切并沒有那么容易。



難再復(fù)制“朱嘯虎” 過去10年，是《中國風(fēng)投：掛滿“低垂果實(shí)”的黃金10年》，經(jīng)緯中國合伙人萬浩基曾形容有很多l(xiāng)ow-hanging fruits（低垂果實(shí)/絕佳的機(jī)會）的時代過去了。 過去10年，天使投資、VC（風(fēng)險投資）行業(yè)出現(xiàn)了真格基金徐小平、金沙江創(chuàng)投朱嘯虎和經(jīng)緯資本張穎等代表性投資人，堪稱是移動互聯(lián)網(wǎng)時代的獨(dú)角獸捕手，幾位大佬投資的滴滴、餓了么、ofo、陌陌等企業(yè)，都創(chuàng)造了幾十倍上百倍的高回報神話。 但如今情形略有不同，金沙江創(chuàng)投主管合伙人朱嘯虎的風(fēng)口論似乎不再湊效，近幾年朱嘯虎傳播的“微信互聯(lián)網(wǎng)下一個10年的風(fēng)口”，“產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是未來10年長周期”都未曾掀起大的風(fēng)浪。如今，朱嘯虎的預(yù)測已經(jīng)沒了“10年”之類的定語，最近的一次分享是“新消費(fèi)的產(chǎn)品要120分，要令人尖叫。” 現(xiàn)今，朱嘯虎在多種場合宣講的新消費(fèi)投資項目可能還不為人知，“野萃山是果汁里面的愛馬仕，一小瓶1000元！”產(chǎn)品是否令人尖叫還不得知，售價確實(shí)令人尖叫。 與朱嘯虎一直專注打造獨(dú)角獸不同，廣撒網(wǎng)的真格基金在近年中，無論投資數(shù)量和投資金額都呈斷崖式下跌。“真格的募資能力沒問題，但錢投資不出去了”，一位投資人認(rèn)為，真格最近的明星項目“完美日記”上市，應(yīng)該創(chuàng)造了50倍左右的回報，但千億國貨美妝市場也就完美日記等項目值得期待，大多數(shù)項目不太需要出手。
真格基金投資數(shù)量與投資金額變化圖（IT桔子） “現(xiàn)在好項目太少了，好項目一看就知道，大家都會蜂擁而上”，一位達(dá)晨財智的投資人告訴Tech星球，2020年12月30日，德品醫(yī)療宣布獲得B輪融資，此前至少有16家進(jìn)入最后洽談階段，但最后只有5家獲得投資份額，其中4家都是安徽本地資本，外部只有達(dá)晨一家機(jī)構(gòu)進(jìn)入。 頭部機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢越來越大，不僅能搶到好項目，更重要的是，有更強(qiáng)大的容錯能力。紅杉資本能夠在字節(jié)跳動A輪時“Say no”，B輪時猶豫，仍然能夠在C輪和D輪時領(lǐng)投。 而投資知名項目就是投資機(jī)構(gòu)的募資名片，源碼資本近期超募達(dá)到10億美元，中小投資機(jī)構(gòu)募資艱難，就是當(dāng)下創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的真實(shí)寫照。 “現(xiàn)在超級VC就只有紅杉一家，頭部機(jī)構(gòu)和精品化機(jī)構(gòu)（只做某個細(xì)分行業(yè)的龍頭機(jī)構(gòu)）募資比較簡單，其他的都很難，新成立的機(jī)構(gòu)除非是黑石、凱雷、KKR級別的大中華區(qū)總裁這種級別的很好募資。”黑石資本告訴Tech星球，沒在過去10年中做出成績的機(jī)構(gòu)，會面臨募資難的問題。 當(dāng)然，頂級投資機(jī)構(gòu)也有“錢多燙手”的難題，LP們也會看機(jī)構(gòu)的IRR(內(nèi)部收益率)。2020年至今，知乎、快手等一大批互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市后，一篇《穿越廢墟：共享單車劇未終》的深度文章，披露了資本圈的尷尬往事：ofo敗局中只有朱嘯虎賺了錢。 如今，創(chuàng)投圈關(guān)注的領(lǐng)域，基本聚焦在硬科技、新消費(fèi)、醫(yī)療、企服賽道，這些產(chǎn)業(yè)賽道普遍發(fā)展周期長，投資回報慢。機(jī)靈的投資人已經(jīng)抬頭看到二級市場中，無論基金、股票還是其他類型投資產(chǎn)品，都在2020年上演了新的回報神話。 不是朱嘯虎的投資嗅覺不敏銳了，而是風(fēng)向已經(jīng)轉(zhuǎn)向操盤能力更強(qiáng)的“張磊”們，一二級投資市場通吃才是王道。



不學(xué)巴菲特的20%哲學(xué) “最近跑了一圈上海的機(jī)構(gòu)，他們都在想拓展二級市場。北京的源碼資本曹毅，一直在上海見基金經(jīng)理。”一位行業(yè)投資人告訴Tech星球，VC/PE也意識到，一二級市場的界限在模糊，要有投資二級市場的能力。 之所有這樣的共識，主要原因是“IPO前賺的太少了，二級市場成長性太高了”，給國內(nèi)市場深刻講述這個道理的企業(yè)，國外是特斯拉，國內(nèi)是蔚來。 僅在2020年，特斯拉市值上漲7.8倍，蔚來上漲了16.7倍。當(dāng)特斯拉股價從80美元，漲到500多美元，市值巔峰達(dá)到8000多億美元，這讓特斯拉創(chuàng)始人埃隆馬斯克一度產(chǎn)生幻覺，甚至在網(wǎng)上回復(fù)網(wǎng)友時提到，可能就在幾個月內(nèi)，特斯拉將超越蘋果。 從今天看，又跌到6440億美金的特斯拉，距離2萬億美金的蘋果，無疑又遠(yuǎn)了一步。這也體現(xiàn)了二級市場風(fēng)險變化周期更短的顯著特征。不過，很多投資人還是從中賺到了錢。紫輝創(chuàng)投創(chuàng)始人鄭剛就是如此，據(jù)其向Tech星球透露，他買特斯拉股票賺了10倍。 機(jī)構(gòu)也在進(jìn)場，紅杉資本準(zhǔn)備了2億美金打算小試牛刀。相比之下，高瓴資本則在二級市場摸爬滾打已久。在重倉醫(yī)藥股后，高瓴也對造車新勢力特別關(guān)照，不僅一二級都投資過蔚來，還以100億買了寧德時代，其股價也從張磊買入價161元漲至400元以上。現(xiàn)在又參與恩捷股份的定增，這家公司所在的領(lǐng)域，正是新興的萬億碳中和市場。 代替VC領(lǐng)域的朱嘯虎，張磊成了二級市場中的“鼓風(fēng)機(jī)”。而且大家都不Care巴菲特提倡長期主義20%年化收益率，去二級市場賭賽道、賭高回報成為潮流。 當(dāng)然，如果投資機(jī)構(gòu)本身在一級市場投資了優(yōu)質(zhì)項目，那么長期持有也就順理成章。B站就是一個典型，其中正心谷資本曾參與B站 D輪數(shù)億元融資，高瓴資本則領(lǐng)投了B站 E輪數(shù)千萬美元的融資。2018年3月，B站上市后市值僅為31億美元，高瓴也在2018年買入B站股票，正心谷則是長期持有。 上市后的B站，也上演了堪比一級市場的成長神話，以今年2月B站曾站上了157.66美元的高點(diǎn)，從市值突破500億美元的結(jié)果看，B站相比上市之初，3年間漲了15倍。 “一級機(jī)構(gòu)不會過早退出，也要去獲得二級的視角和視野，為一級的項目做一個更好的退出選擇”，一家一二級市場都有布局的機(jī)構(gòu)告訴Tech星球，看好的項目持續(xù)投入，相比此前流行的天使VC隔輪退，投資回報比更加好看。 如果做一個形象的比喻，就是如果從小發(fā)現(xiàn)了一個“姚明”，那就從小學(xué)（天使），中學(xué)（A輪）、C輪（高中）、D輪（大學(xué)）乃至Pre-IPO（CBA）都參與培養(yǎng)（投資），上市后（NBA）也不退出，畢竟姚明發(fā)光發(fā)熱的真正舞臺是在NBA，優(yōu)質(zhì)企業(yè)釋放能量也多在上市后。 很多機(jī)構(gòu)正在對標(biāo)高瓴這種全鏈條投資打法，紅杉中國目前的全鏈條投資對象是達(dá)達(dá)。在獨(dú)家完成天使輪和A輪投資后，依舊不斷加碼投資達(dá)達(dá)。達(dá)達(dá)在上市后，近期又獲得京東8億美元的戰(zhàn)略投資，也是看中其在本地物流配送領(lǐng)域的價值。雖然，達(dá)達(dá)在上市后，成長性并不如B站，但也算是一家成長不錯的企業(yè)。



曾在全鏈條投資中栽跟頭的高瓴 押注優(yōu)質(zhì)項目全鏈條投資，是對企業(yè)最大的信任。但作為早期投資者，在二級市場買入賣出被投公司，無疑對市場風(fēng)向影響巨大。 在2019年，蔚來企業(yè)出現(xiàn)資金運(yùn)轉(zhuǎn)難題，股價也跌入谷底。當(dāng)時，高瓴資本減持過蔚來68.12%的股票，6位創(chuàng)始投資人之一的張磊關(guān)鍵時刻離場，對當(dāng)時焦急尋找資金的李斌也是打擊，很多產(chǎn)業(yè)資本和地方政府資本看到這種情況，也不敢輕易下場救蔚來。 要知道在蔚來上市時，張磊還曾對媒體表示，“對人的投資是不需要退出的，這樣有夢想、有格局的團(tuán)隊我們會一直支持。”賣出股票后，外界將張磊的這一舉動，理解為對經(jīng)常一起滑雪兄弟李斌的“背叛”。 李斌倒是一直對外表示理解，而在投資人看來：“高瓴確實(shí)有退出壓力，只不過后來拿到合肥政府投資后，蔚來一路大漲，就凸顯高瓴退出的不合時宜。” 盡管不合時宜，高瓴還繼續(xù)在2020年12月31日前清倉了蔚來、理想和小鵬三家造車新勢力的所有股票，而就在清倉的最后一個季度，這三家車企的股票分別上漲了113%、66%和130%。 盈淵資本創(chuàng)始人林文海認(rèn)為，這并不是高瓴不看好造車新勢力，高瓴減持后的資金去向，又回到智能電動車一級市場，以及比亞迪的定增等項目中。“高瓴是在智能電動車進(jìn)入下半場時點(diǎn)布局更大的投資機(jī)會，二級市場并不像一級市場捆綁的那么緊。”二級市場低買高賣，換擋投資是常態(tài)。 不過，高瓴全鏈條投資蔚來，本能造就一段一二級市場貫通投資的典型案例，卻因?yàn)楦哧驳奶嵩缳u出而顯得不那么經(jīng)典。 在一位經(jīng)緯中國分析師看來，一級市場機(jī)構(gòu)進(jìn)入二級市場后，很多分析邏輯也正在發(fā)生變化。“原來要算DCF（貼現(xiàn)現(xiàn)金流量），做營收模型、盈利模型預(yù)測等，但你正常邏輯怎么算出snowflake的120倍PS？現(xiàn)在要用一級市場的打法看二級市場，要看產(chǎn)業(yè)賽道的前景，要看商業(yè)模式的潛力。” 一級市場的打法具有借鑒意義，二級市場操作規(guī)則也需了解。“機(jī)構(gòu)布局二級市場，應(yīng)該都是私募多投策略，就是有基金可轉(zhuǎn)債，還有國債。包括配置與投資范圍比例都需注意，比如說股票不能低于80%的倉位”，一家一二級市場都有布局的機(jī)構(gòu)告訴Tech星球，一級機(jī)構(gòu)進(jìn)入二級市場也有很多需要摸爬滾打。 這就需要具備投資機(jī)構(gòu)配備分析團(tuán)隊、券商牌照、資金池等諸多準(zhǔn)備工作，很多投資機(jī)構(gòu)很難有實(shí)力做此布局。更重要的是，現(xiàn)在布局的投資機(jī)構(gòu)，是否能跟得上這股風(fēng)潮，“如果以后美債加息，泡沫破了怎么辦？” 錯過這波股市大漲風(fēng)潮，能夠長期賺錢的投資機(jī)構(gòu)才最難能可貴。